2月25日，哔哩哔哩发布2020年Q4和全年财报。财报显示，2020年哔哩哔哩(以下简称“B站”)总营收达120亿元人民币，同比增长77%，其中Q4营收同比增长91%，达38.4亿元人民币。核心指标增速超出行业平均水平、超出B站过往表现、超出外界此前预期，B站的2020年成绩单还算不错。

　　受财报影响，截至发稿，B站股价盘前大涨10%。

　　2020年是B站高歌猛进的一年。《后浪》三部曲出圈、打造“最美的夜”新年晚会这一IP，提出“你感兴趣的视频都在B站”的品牌Slogan……B站多种动作“破圈”。虽然有唱衰者认为B站破圈不算成功，但依然未能挡住资本市场对B站的看好。

　　2020年7月，我在《 》一文指出，继美团、京东与拼多多后，最有望成为下一个跻身千亿美元俱乐部的公司是B站，当时B站市值只有152亿美元。2020年至今，其股价从最低19.25美元一路攀升到最高157.66美元，最新股价127.14美元，最新市值447亿美元，成为名副其实的“一年十倍”股。

　　市值破千亿美元，意味着B站体量要再度翻番，看上去这并不容易。不过，在看了B站最新财报后，对于“B站千亿美元市值”的判断，我变得更加坚定。

　　高速增长的B站，看不到天花板

　　从财报来看，B站2020年依然在高速增长。

　　互联网公司的基本盘是用户。Q4，B站MAU同比增长55%，达2.02亿，其中移动端 MAU同比增长61%，达1.87亿，日活用户同比增长42%，达5400万。在亿级月活平台普遍进入存量深耕时，MAU已突破2亿大关的B站，用户大盘增速可谓十分可观。

　　保持增长的不只是用户基数：

　　付费意愿在增强：Q4月均付费用户达到1790万，同比增长103%，付费率从去年同期的6.8%攀升至Q4的8.9%;

　　用户黏性在增加：截至Q4末，有超过一亿用户通过100道社区考试答题成为正式会员，同比增长51%，其第十二个月留存率超80%;

　　使用程度在增加：Q4 B站日均视频播放量同比增长70%达12亿，月均互动量同比增长94%达47亿次。

　　获取更多用户、让用户在平台消费更多内容、让更多用户心甘情愿地付费，这表明B站在获得高质量用户增长时，对全量用户的运营也取得成功。

　　在内容端，B站Q4月均活跃UP主数量达190万，同比增长88%;月均视频投稿量达590万，同比增长109%。

　　在商业化上，B站Q4营收同比增长91%达到38.4亿，2020年总营收同比增长77%达到120亿，毛利率连续七个季度环比增长，达到24.6%。

　　用户侧、内容侧与商业侧，B站在三大维度均实现了高速增长，这个增长不是因为疫情“宅经济”获得的临时性增长，而是B站长期战略落地的成果。 而B站的股价反映的是投资者对其长期创造价值能力的期待，B站的明天如何？结合CEO陈睿、COO李旎在电话会中透露的信息来看，B站的天花板现在还不明显。

　　首先看用户大盘，B站的目标是三年再翻番。

　　不考虑B站是否出海，只看中国市场。

　　理论上来说所有互联网用户都会成为视频用户，而中国互联网用户近10亿，理论上他们都可以成为B站的目标用户。根据艾瑞咨询报告，到2025年视频用户数量将接近12亿人，视频市场规模将超1.8万亿人民币。

　　B站2020年大力推动“破圈”战略，以此拉动用户增长，从结果看，2020年有一定收效，MAU达到2.02亿，同比增长55%。B站用户结构正在发生变化，第三方数据显示，越来越多的85后甚至80后成为B站用户，现在超过86%的B站用户是35岁以下的用户。这些用户是主力内容消费者、核心内容创作者以及消费中坚群体，让B站拥有良好的“群众基础”。

　　陈睿表示，“用户增长一直是B站最重要的工作之一。”用户增长是他个人接下来几年极其关注的头等大事。陈睿提出B站新三年目标，在2023年内MAU做到4个亿，虽然有挑战，但B站对此有信心。在MAU破2亿后，三年用户大盘再翻番，B站野心还是不小的。

　　其次看内容大盘。

　　B站、爱奇艺等内容平台提供的核心价值就是内容，“用户跟着内容走”是不变的底层逻辑，哪家平台有优质内容，用户就去哪家消费，甚至购买会员。对于B站来说，只要丰富内容供给，就可以吸引更多用户。B站2020年做了很多品牌重塑、市场渠道的动作“破圈”，《后浪》刷屏，“你感兴趣的视频都在B站”新Slogan刷新人们对B站“年轻人”或者“二次元”的固有认知，但最根本的事情是丰富内容供给，提供更多、更宽、更厚的内容来满足更多人群。

　　更多内容品类、更多自制内容、更多UP主……B站2020年在内容上大力出奇迹， 在“二次元”外开拓更多内容品类，现在生活、游戏、娱乐、动漫、科技和知识已成为B站头部品类，其中科技知识类视频贡献了Q4整体视频播放量的10%，知识类内容也是B站2020年增长最快的内容品类之一。

　　B站究竟是一个什么视频平台？现在没有定型，更没有定性，类似于中国Youtube这样的说法也不中肯。B站的内容野心是兼容并包，简单地说，就是用户需要什么内容，B站就提供什么内容；B站提供内容越多，用户就越多，这是一个正循环。

　　现在B站的内容品类更丰富，涵盖长、中、短等不同时长的视频类型，同时不仅限于UP主这样的PUVG生态内容，而是同时在OGV(自制视频)上发力，OGV成为B站的“内容新增量”。

　　2020年，B站在综艺、影视剧、纪录片方面陆续出品《说唱新世代》、《风犬少年的天空》、《但是还有书籍》等口碑之作，Q4又与坏猴子影业共同发布了“青年导演扶持计划”，11月公布未来即将上线的33部国产动画。大量OGV内容直接推动了B站付费会员的增长，截至12月31日，B站“大会员”数量同比增长91%达1450万。

　　可以看到B站要做的是超级视频内容社区，可以容纳全品类、全场景、不同时长、不同生产模式的视频内容，以及直播。2020年中视频概念很火，爱优腾都在布局，突破长视频短板;2021年抖音将“中长视频”当成三大S级项目之一，“短变长，长变短”表明视频行业全场景内容竞争的趋势，B站在这条路上已走出很远。

　　最后看商业能力，B站千亿年收入不是梦？

　　很多人诟病B站缺乏盈利能力，Q4财报应该说“打脸”了，2020年营收120亿，同比增长77%，远超头部互联网公司。毛利率连续多个季度同比增长，意味着其距离盈利越来越近。接下来几年B站如果可以保持77%的年增长率，2024年营收就可突破千亿，跟互联网巨头们在同一个水平，那么接下来几年,B站能否保持77%甚至更高的年复合增长率?

　　B站当前营收构成分为四部分：增值、游戏、广告与电商，Q4营收分别为12.5亿、11.3亿、7.2亿与7.4亿，占比分别为33%、29%、19%、19%，是为数不多的不对单一收入高度依赖的互联网公司。

　　此前B站营收较高依赖游戏，现在游戏占比已低于增值，Q4增值、广告与电商以及其他收入增幅分别为118%、149%、168%，倍速增长，均看不到天花板，接下来每一只现金牛都可能会迎来更大的爆发。

　　比如B站广告营收就已实现连续七个季度的同比加速增长。随着B站用户大盘增加、用户结构全民化、影响力增加，在内容营销渐成主流的背景下，手握35岁以下主流消费人群的B站正在广告主的必选平台，B站也在给广告主提供更多选择与服务，比如花火平台、2020“最美的夜”bilibili新年晚会。

　　李旎对分析师表示，2021年B站将持续加强商业中台能力、将商业化接入更多消费场景、实现标准化与工业化的整合营销能力，提升单个客户投放效率的同时，深耕与服务垂直领域客户。基于此，“特别有信心，2021年的广告收入保持持续高速增长，也将会高于B站收入大盘的增长。”

　　我认为，B站不存在高度依赖某个现金牛的问题，四只现金牛有三只增速超过100%，随着用户大盘、内容生态的持续增长，B站商业化依然有巨大的潜力有待挖掘，接下来几年保持77%甚至更高的营收，不是奢望。

　　可以看到，不论是用户、内容还是商业化，B站的天花板，都高不可见。我个人判断，B站的高速增长，起码会维持到2023年，基于此可以认为，其市值在未来依然有较大增长空间，1000亿美元市值俱乐部不再是“梦幻泡影”，而是变得清晰可见。

　　B站增长的核心引擎，到底是什么?

　　B站是一家备受关注的企业，1000个人眼里有1000个B站，有人说它是中国的奈飞，有人说它是中国的迪士尼，有人说它是中国的YouTube，甚至在一些人眼里B站依然是一家二次元社区。我认为，这些说法可能都有失偏颇，B站就是独一无二的B站。

　　广义来看，B站是视频内容社区。2020年，B站正在二次元外开拓更多内容品类。当有人去B站学习理财课，去跟着健身UP主视频学习，去跟着美食博主学习烹饪时，我们依然将其称为二次元平台，无异于刻舟求剑。

　　理解B站，最重要的还是理解其增长动能，我认为有如下几点是独一无二的：

　　A、独一无二的内容模型。

　　跟一众视频平台囿于长视频/中视频/短视频这样的形态，或者PGC/OGC这样的模式不同，B站摸索并建立了一套内容生态模型，陈睿在财报会上进行了诠释：“这个模型是能够让我们的好内容越来越多，并且这些内容都是自然而然地从平台上产生。我们在用内容不断吸引用户的同时，我们独特的社区氛围也让我们能够更好地去留住这些用户，并且提高这些用户的活跃度和黏度。而我们整个的商业化，也是与我们的内容生态以及社区相结合的，就是不仅不会明显地降低用户体验，同时还能反哺内容生态。”

　　B站内容最初主要来自于UP主生态，基于UP主的投稿，B站低成本地获取海量内容。但对于用户来说，在B站看到的内容是否来自UP主，其实并不是最重要的。就像人们去淘宝/京东购物不会过度关注是自营还是他营，是品牌还是淘宝商家一样。正因为此，B站可以在这个内容生态模型中针对用户需求提供更多样化的内容，包括OGV内容，如跨年晚会、《风犬少年的天空》等等。基于此，B站就可以获取更多用户时间，以及对应的商业回报。

　　B、独一无二的社区生态。

　　B站起家于二次元社区，因此拥有独特的社区氛围。B站通过独特的“答题会员”模式，只有回答对应的题目才能成为会员，看似增加了门槛，实则筛选了用户，保持了社区氛围。Q4，通过100道答题考试的正式会员数量破亿，同比增长51%。

　　用户圈层扩大可能会影响社区氛围，但正确的治理与运营手段，却能克服这样的影响。答题会员第十二个月留存率超80%，人们担忧的“破圈”与“社区”氛围的矛盾在B站得到了解决。

　　C、独一无二的商业模式。

　　视频平台收入要么依赖广告(YouTube),要么依赖会员，要么两者都依赖，B站却形成了“四只现金牛”均衡的模式，不依赖单一模式，更健康。

　　对于互联网企业来说，用户利益、商家利益与平台利益往往是一个“不可能三角”，但优雅的商业模式，却可以在满足商家利益的前提下，反哺内容生态、提升用户体验。

　　B站一直沿着这条路在摸索，不赚最容易赚的钱（如贴片广告），而是探索独特的商业模式，这种延迟满足很难得，对整个生态来说有长期价值。

　　以广告这一商业化为例，虽然B站不做用户排斥的贴片广告，但Q4广告业务收入却达到了7.2亿，同比增长149%，全年广告营收同比增长126%，原因在于B站探索类似于内容广告、IP营销这样的方式，在UP主、平台、品牌与用户利益间实现平衡。

　　2020年Q3 B站上线了花火系统，撮合UP主跟品牌商，将UP主的创意跟品牌需求连接起来。在不干扰用户体验的前提下，品牌营销需求、平台商业目标、UP主收入保障都得到满足。可以说，B站站着把饭吃了，这是很难得的商业化生态。用李旎的话说，“好的广告也可以是很好的内容，好的内容也可以是很好的广告。”正因为此，B站可以不用增加广告曝光干扰用户体验的方式来获得更多广告增长，李旎也表示，2021年，B站暂时不会增加Ad load，而是会保持在5%左右。

　　综上，我们不需要将B站去对标奈飞或者YouTuBe或者爱奇艺或者快手，B站就是B站。看了最新财报，我更加坚定地认为，千亿美元俱乐部，对B站也可能只是一个小目标而已，相信时间很快会证明我所说的。