愿景虽美，历程艰辛。

作者 | 永恩

夏历牛年除夕当天，新式茶饮品牌奈雪的茶正式向港交所主板递交上市申请，并委任摩根大通、招银国际、华泰国际为其联席保荐人。

随着奈雪的茶IPO消息坐实，关于奈雪的前途判断再度南北极分化。可以开个玩笑说，奈雪能否上市乐成，各人可以提前下注了。

从资本角度来看，奈雪的茶合理性仍有待商榷。招股书显示，奈雪的茶恒久处于亏损状态，2018年、2019年非国际财政陈诉准则下，奈雪的茶净亏损划分为5658万元和1173.5万元，只管奈雪的茶在2020年前9个月取得经调整净利润为448.4万元，但整体净利润率仅为0.2%。

更有意思的是，在不怎么赚钱的前提下，奈雪的茶仍旧疯狂开店。招股书中称停止2020年9月30日，奈雪的茶全球门店数量已达422间，笼罩中海内地61个都会，以及香港特别行政区、日本，并于停止最后实际可行日期进一步增至507间。

一个不赚钱的买卖，或者说赚钱很少的买卖，各人猜猜能否说服港股投资人？究竟上一个和饮品有关、疯狂开店且不怎么赚钱的上市企业叫瑞幸咖啡。

1.疯狂的资本游戏

从市场规模看， 2019年中国新式茶饮行业市场规模为600亿元，2019-2024年CAGR为 23.5%，2020年疫情下仍增7%达1136亿元，预计2024年市场规模将到达1722亿元。可以说这一个充满想象力的市场。

据不完全统计，2020年在新式茶饮赛道，共发生融资事件11起，披露资金总额凌驾12亿人民币。

其中奈雪的茶吸金能力尤为显着。2020年6月，奈雪的茶宣布获得来自深创投的近亿美元B轮融资。据彭博社消息，在今年1月完成C轮1亿美元融资后，奈雪的茶估值靠近20亿美元(约130亿人民币)。

另一方面，奈雪的对手们也筹集到了富足的“弹药”。2020年3月，喜茶获得Coatue和高瓴资本的战略投资，投后估值160亿人民币；同年10月，古茗奶茶获得Coatue战略投资，详细金额未披露；11月，沪上阿姨宣布获得来自嘉御基金的A轮融资；11月底，ChaLi茶里获得亿级人民币B轮融资；今年1月13日，蜜雪冰城宣布完成首轮融资，投后估值凌驾200亿元人民币。

2020年9月曾有报道称，喜茶计划于2021年底之前赴香港上市，预计融资4亿美元至5亿美元，另蜜雪冰城也在2021年头传出准备在A股上市的消息。此次奈雪的茶率先在港股投递招股书，意味着茶饮第一股的争夺战正式打响。

从招股书公然的数据来看，奈雪的茶2018年-2020年前三季度的营收划分为10.87亿元、25.02亿元和21.15亿元。2019年和2020年前三季度营收同比增速划分为130.2%和20.8%，增速泛起大幅下滑。2018年-2020年前三季度的亏损划分为6970万元、3970万元和2750万元，2020年前三季度的亏损同比2019年扩大605.1%，不到三年亏掉一个“小目的”。

连续的亏损“烧钱”或许也是奈雪的茶急于上市的原因之一。

IFR引述消息人士看法称，奈雪的茶目的通过在港首次公然发售集资5亿美元。这些资金将主要用于公司未来三年计划：一是在未来三年用于扩张公司的茶饮店网络并提高市场渗透率；二是用于进一步开展整体运营的数字化，以通过增强技术能力提升运营效率；三是用于提升公司的供应链及渠道建设能力，以支持规模扩张；四是用作营运资金及作一般企业用途。

2.奈雪的本质：出售星巴克式的文化

在分析奶茶的资本故事时，不行制止地要提到另一种饮品——咖啡。

国信证券在研报中指出，思量文化渊源、消费客群基础以及类似消费特征，海内茶饮赛道本质可与西欧咖啡赛道对标，而现制茶饮企业长线或可以与美国咖啡馆赛道部门对标，具有辽阔想象空间。

参考世界咖啡门户网站2019年底公布的《2020年美国咖啡馆陈诉》，预计美国咖啡馆市场规模2020年有望到达475亿美金，咖啡馆有望到达37274间，规模庞大。而参考第一财做生意业数据中心《2020新式茶饮白皮书》，预计到2020年底中国茶饮市场总规模将到达4420亿元，中国咖啡市场总规模将到达2155亿元，茶饮市场规模仍将是咖啡市场规模的2倍以上，停止2019年底我国新式茶饮门店数量预计近50万家左右，同样规模不小。

以上数据似乎足以说明奈雪的茶处于一个大赛道中，或者说处在风口上。

图片泉源：招股书

从行业职位来看，奈雪的茶也处于头部职位。按全部产物零售消费价值盘算，停止2020年三季度，奈雪的茶占有17.7%的市场份额，位列业内第二名。但从利润率来看，二者仍有显著差异，2018年-2020年前三季度奈雪的茶利润率划分为-5.2%、-0.5%和0.2%，而星巴克2018财年、2019财年及2020年前三个季度的净利率数据为18.28%、13.56%和6.33%。

本质上，星巴克出售的是一种咖啡文化，其一直努力在海内树立“高端”“精英”的形象，这样的传统也使得它无法完全放下身段，或者说，它无法接受咖啡的平庸化。而瑞幸咖啡正是抓住了这一弱点，才得以在夹缝中生长起来。

奈雪的茶口号是“一杯佳茶，一口软欧包”，这与星巴克式的精致如出一辙，公司也一直在努力打造高端茶饮品牌形象。强调手作、新鲜，再加上种种奶盖、甜品和水果，这注定是一个制作流程庞大、自动化水平低的业务，需要大量的人工到场也在一定水平上影响了出品的速度和稳定性。2019年接受采访时奈雪的茶首创人彭心称，无论是上游的茶叶原料收制，照旧中游制作茶饮时的贴杯、挂泡、加奶盖，新式茶饮制作全流程的尺度化尚未成型。

而星巴克产物尺度化水平高，易于复制，谋划治理体系的工业化水平更高。好比，一杯拿铁需要一泵浓缩咖啡，按一定比例加奶和糖后装杯就可完成。茶饮的难以尺度化是限制茶饮行业企业稳定扩张以及提高利润率的重要因素，也是奈雪亏损的主要原因之一。

固然，奈雪的茶也在努力实验工业化水平更高的咖啡饮品。2020年，奈雪的茶新店型“奈雪PRO”在深圳开业，此类型门店增加了精品咖啡产物，推出7款精品咖啡，定位为“日常精品咖啡”，订价区间为15-24元。

彭心在接受媒体采访时表现，现在咖啡有快要20%的杯数占比，同时预计在同一个饮品品牌里，咖啡和茶饮的融合会成为一个趋势。

简直，星巴克早在2018年就开始在门店销售茶饮，2019年瑞幸咖啡也推出奶茶品牌小鹿茶。而同为茶饮企业的CoCo早在2014年就已经开设了CoCo Cafe线下店，现在门店数量超1500家，占到CoCo全国门店数量的一半。喜茶在2020年4月低调推出了咖啡单品，也注册品牌“喜小咖”。蜜雪冰城推出子品牌“LuckyCup幸运咖”，延续平价战略，拿铁价钱仅为8元，其他咖啡饮品也基本在10-15元之间。

然而对于咖啡和奶茶的未来，外界认为仍旧存在变数。

低门槛和太过竞争正在一步步蚕食这只“风口上的猪”，星巴克式的文化输出在短时间内也不能成为盈利的保障，究竟咖啡和奶茶还未被划分到“生活必须品”中。

3.从第三空间到社交

在奈雪的茶的众多宣传中，“第三空间”观点也频频被提及。

一般来说，人们生存运动的地方通常是在三个生活空间里，家庭居住点为“第一空间”，事情职场为“第二空间”，而公共的咖啡店、KTV、图书馆、游乐园等娱乐休闲场所为“第三空间”。

上个世纪90年月，星巴克率先将“第三空间”的观点引入了中海内地的咖啡店中，星巴克的品牌定位是：在提供高质量的咖啡的同时，提供主顾温暖、友善、居家版的舒适气氛。

由于星巴克最开始进入海内市场的时候，就已经瞄准了第三空间的潜在的红利，因此在许多人眼里，早就有意识的把星巴克作为家和事情间以外最佳休闲舒适的地方。

奈雪的茶自建立起便对标星巴克，致力于打造属于都市白领的“第三空间”。彭心曾公然表现：新茶饮的泛起，焦点是要突破两件事，第一是让年轻人品茗（产物升级创新）。第二则是让各人习惯把品茗当做一种新的社交生活方式（空间体验）。

她认为，空间既是主顾对品牌的第一印象，同时社交等需求也是主顾的刚需。正是基于这样的创业理念，彭心将空间打造成为奈雪的第二个产物，也是其品牌内核的焦点组成，打造“全天候的都市候客厅”。

但从装潢的整体感受来看，星巴克连锁店内部装修严格的遵守连锁店统一的装饰气势派头。每一家店自己就是一个形象推广，是星巴克商业链条上的一环，由美国的设计师专门为每一家店缔造富厚的视觉元素和统一的气势派头，从而使主顾和过路客赏心悦目，到达推广品牌的目的。这种推广方式被称为Tie-in，就是把咖啡馆形象和门店精密联系起来。

奈雪的茶主力店型每家连锁店则只保留“40%的相似性”，其他部门凭据差别都会举行区分设计，外貌上看这样的想法自出机杼，但却在一定水平上降低了差别区域消费者对于品牌的认知水平。

图片泉源：奈雪的茶官网

从门店结构来看，二者相似度较高。现在星巴克在中海内地拥有4704家门店，占中国咖啡店总数的近5%。凭据Talking Data显示，停止2020年4月，星巴克门店在一二线都会的漫衍比例高达90%，仅有10%漫衍在三线及三线以下都会。奈雪一二线都会的漫衍比例更高为95%，仅5%在三线及三线以下都会。

但在消费场景上，星巴克与奈雪的茶存在差异，对应消费需求有所差别。咖啡相对功效性、商务属性更强，而新式茶饮主要是满足情感需求和娱乐需求，与商务运动的联合弱于咖啡。也因此，星巴克消费者中男性比例要高于女性，而奈雪消费者中女性比例高于男性。

最重要的是，星巴克售卖的“第三空间”，是一个可以举行聚会谈判的场所，而在消费者心智中，奈雪的茶照旧一个线上点单、打包带走的茶饮品类。

奈雪的茶在单店模子上模拟星巴克的“饮品+社交”模式，贯彻大店模式，大面积休息区+多样产物组合强化社交场景。这样的思路虽然可以提供应消费者不错的进店体验，但也在一定水平上拉高了公司整体租金成本。

更恐怖的是，奈雪完全陷入了“用空间打空间”的思路，随着对手的节奏走往往不会有什么佳效果。

4.无法复制星巴克，又得了瑞幸的病

2017年、2018年、2019年及2020年前三季度，奈雪的茶门店数量为44家、155家、327家和422家。其中2018年、2019年的门店增速为252%、111%，2019年及2020年前三季度相比上一陈诉期门店划分净增172家和95家，门店增速十分快。

高速扩张，大多数时候都不是什么孬事，只是需要控制佳节奏十分重要，步子太大了容易出问题。上一个主营饮品，且疯狂扩张的上市企业叫瑞幸咖啡，如今一切又在奈雪身上重演。

在浑水做空瑞幸咖啡的陈诉里，明确地指出了瑞幸存在基础性缺陷的商业模式，即产物缺乏焦点竞争力，平台充满了没有品牌忠诚度的时机主义客户以及疯狂的开店速度。现在奈雪也面临着相同的模式逆境。

从产物角度来看，虽然新式茶饮龙头都有自己的焦点产物，如奈雪有水果茶、喜茶有芝士奶盖茶、乐乐茶有脏脏包/牛乳茶等，但总体来说产物同质化较为严重。

一位日均一杯的新式茶饮喜好者告诉资本星球（ID：zibenxingqiu），她基本上全部依靠外卖平台选购饮品，仅从口感上来看奈雪的茶、喜茶、贡茶、一点点、Coco等常见品牌的差异并不大，影响自己下单决议主要因素是价钱、产物颜值及配送时长。另一位热衷于线下购置茶饮的消费者也表现，自己常喝的几个品牌茶饮口感差异并不大，在四周新式茶饮店选择较多的情况下，自己会优先选择排队时间少、出品速度快的品牌下单。

从久远来看，新式茶饮企业只有能打造一系列爆款并形成完整的产物矩阵，才气构建品牌的恒久生命力。

图片泉源：招股书

另一方面，招股书显示2018年奈雪的茶单店日均销售额为3.07万元，日均订单量为716单。可到了2020年前三季度，单店日均销售额就只有2.01万元了，日均订单量也下滑至465单，增速为-35.06%。原本2018年开业的店回本周期只有10.6个月，到了2020年前三季度，回本周期就上升到了14.7个月。

为了进一步提升收益，奈雪一直在努力提高客单价，在店型与产物上，奈雪的创新不少。其中，奈雪酒屋BlaBlaBar提供多种酒类产物，奈雪PRO提供咖啡及早餐服务，奈雪梦工厂则为“新品实验室”，提供了超1000个SKU， 产物包罗烘焙、牛排、零售、酒吧、茶饮、咖啡、娃娃机等15个板块。

可是这些努力似乎并没有转化成客单价的显著提升。奈雪的客单价在2018年、2019年和2020年前三季度划分是42.9元、43.1元和43.3元，增长微乎其微，这一数字低于星巴克在海内的平均客单价80元，也低于喜茶宣布的客单价52-56元。

内忧之外，喜茶、乐乐茶、蜜雪冰城等强大的竞争对手一直在挤压奈雪的市场空间，奈雪也始终未能掌握市场订价权。

不掌握订价权的急速扩张，并不能给奈雪带来想象中的规模效应，反倒是加剧了公司整体的亏损。

这使得奈雪没有星巴克的命却得了瑞幸的病，原因在于，产物缺乏奇特竞争力、平台及用户忠诚度低，以及在规模扩张的同时，没有有效地精致化运营，提升产物利润率。

5.总结

2018年-2020年三季度奈雪的茶资产欠债率均凌驾100%，这说明公司短期欠债压力较大。

而从偿债能力来看，公司流动比率和速动比率整体偏低。公司流动比率从2018年0.34上升至2020年三季度末0.39，速动比率从2018年0.29上升至2020年三季度末 0.32，虽均有小幅上升，但距离1的水平另有不少距离。

另一方面，公司的周转也泛起不少问题，2020年前三季度，奈雪的茶各项周转率有所下滑，总资产周转率从1.47降至0.91，应收账款周转率从25.36降至12.81，存货周转率从43.34降至21.08。

连续亏损、周转失灵、高速扩张、流血上市，这样换汤不换药的“瑞幸故事”还在继续，奈雪的茶生长之路仍然充满挑战，且不说能否成为中国版星巴克，但求别成了下一个瑞幸咖啡。

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