1、上半年回顾：基本面稳定，悲观经济预期压制估值Q1 稳增长叠加低估值，Q2 受疫情影响板块回调。2022 年4 月以来，国内新冠疫情有所反复，并波及了上海、北京等核心城市，使得国内经济下行压力有所抬升，使得银行股回调。截至22 年6 月16 日，上半年申万银行指数累计下跌4.11 个百分点，跑赢上证指数，防御价值显现。

21Q1 机构重仓银行板块市值比例为4.01%。受疫情影响，22 年4 月开始银行估值明显回调，预计22Q2 机构重仓银行板块市值比例有所下降，下半年有望回升。

2、下半年展望：盈利增速微降，息差小幅承压社融和经济展望：经济指标改善，社融增速后续或小幅回升。5 月主要经济指标都出现了边际改善。今年以来，地方政府债发行靠前发力，将带动基建投资提升，逐步改善制造业投资意愿，提振融资需求，下半年经济有望修复。信贷为社融的大头，占比经常在60%以上。预计22 年表外融资明显好于2021 年。

信贷需求较弱，有赖于未来好转。2022 年暂看社融增量34.5 万亿，同比改善主要来自表外融资。社融增速后续或小幅回升，支撑经济疫后企稳复苏。

业绩展望：1H22 盈利增速下降，全年预计5%左右。2021 年商业银行净利润增速为12.63%，1Q22 净利润增速为7.35%，受疫情影响我们预计1H22 商业银行净利润增速将小幅下降至6%左右。22 年6 月开始，上海北京基本解封，倘若全国疫情不再大幅反复、地产销售改善，经济有望复苏。截至22 年6 月，多地首套贷款利率执行4.25%的下限标准，下半年上海三价取低政策细节有望放宽，将带动房地产销售回暖，提高信贷需求。我们预计2022 全年商业银行净利润增速5%左右。

息差展望：全年息差小幅承压。自21 年12 月20 日以来，LPR 历经三次下调。

LPR 下调后，首套房按揭利率全国下限调整为4.25%，有望刺激房地产销售，带动按揭回暖。但LPR 下调对银行存量按揭收益率影响较大，明年初将面临20BP 下调压力，23 年息差压力较大，22 年息差小幅承压，按揭贷款重回低收益资产，吸引力下降。

3、与国际对比，中国上市银行价值低估

业息差较低，银行让利空间不大。2022 年1 月中国银行业一年期LPR为3.7%，在主要国家中属于较低水平。当前息差虽然略高于部分发达国家，但低于美国，也显著低于其他发展中国家，息差让利空间不大。

中国银行业的ROE 较高。2020 年受疫情影响，全球银行ROE 普遍下降。2020年中国银行业9.9%的ROE 在主要国家中处于较高水平，较高的ROE 主要得益于很低的成本收入比。其他发达国家如日本、德国、英国等，其银行业息差较低，成本收入比较高，导致ROE 偏低。

中国上市银行估值较低，与ROE 不匹配。以该国家的主要上市银行为样本，取样本银行的PB 均值作为该国银行的PB 估值。对比发现，2021 年末中国上市银行板块PB 估值为0.51 倍PB，相对其他发展中国家较低，但略高于部分发达国家。通常估值与ROE 成正比，中国银行业的估值较低，与其ROE 水平不匹配，价值低估。